Оценка акций: сравнительный подход


Сравнительный подход к оценке акций подразумевает сопоставление стоимости акций определенной компании с ценными бумагами идентичных предприятий, информацией о которых владеет инвестор. Реализация подхода производится с помощью группы расчетных методов. По сути, данный подход подразумевает оценку бизнеса.
Действие сравнительного подхода основывается на таких ключевых положениях:

  • оценка стоимости основывается на информации о реально сформированных ценах на акции подобных предприятий на фондовом рынке, в силу того, что именно этот показатель учитывает комплекс наиболее важных факторов;
  • цена на акции компании – это показатель ее финансового состояния, производственных возможностей, а также текущего рыночного положения и перспектив развития, поэтому, в основе метода лежит соизмерение ценовой информации с иными показателями развития аналогичных компаний;
  • действует принцип альтернативного инвестирования, согласно которому инвестор стремится на свой капитал получить максимально возможный доход при идентичном уровне допустимых рисков;
  • возможность применения подхода требует функционирования организованного прозрачного рынка и доступной открытой информации о компаниях, представленных на нем.

Исходя из целей инвестора и определенных условий, сложившихся на рынке, сравнительный подход предусматривает возможность применения таких ключевых методов:

  1. аналогичной компании – используется при оценке цены незначительного количества акций;
  2. сделок – применяется, если инвестору необходимо оценить контрольный пакет акций или всю компанию в целом;
  3. отраслевых коэффициентов – базируется на расчете отраслевых коэффициентов; практически не используется на практике в силу закрытого доступа к необходимой информации.

В целом, первый и второй методы практически идентичны. Разница заключается лишь в исходной информации, которая характеризирует различный объем акций компании.

Реализация сравнительного подхода производится согласно такому алгоритму:

  • тщательный сбор данных и подбор компаний-аналогов;
  • проведение комплексного финансового анализа целевой компании и отобранных аналогов;
  • подбор и расчет оценочных мультипликаторов;
  • определение усредненных значений в каждой группе мультипликаторов;
  • расчет предварительной стоимости акций целевой компании;
  • внесение корректировок и правок.

Отбор аналогичных компаний для проведения анализа

Один из наиболее важных и трудоемких процессов в данном подходе – это отбор компаний для сравнения. В целом, процесс выбора сопоставимых компаний производится согласно таким этапам:

  1. Определение максимального количества компаний, акции которых имеют сформировавшуюся цену на рынке. Критерии сопоставимости достаточно свободны и включают отраслевое сходство, схожесть продукции и объемов производства, сумму кредиторской задолженности и проч. (вся информация находится в публичном доступе).
  2. Дополнение собранной информации путем прямых запросов в отобранные компании. Перечень аналогичных компаний существенно сократится на этом этапе в силу того, что менеджмент может отказаться предоставлять нужные сведения.
  3. Составление итогового списка компаний. В перечень следует включить исключительно компании с достоверными данными. Необходимо также ужесточить критерии сравнения и добавить ряд дополнительных факторов (например, диверсификация, выплата дивидендов и проч.).

Отбор критериев, по которым производится сравнение компаний, зависит от наличия нужных достоверных данных, а также от особенностей определенных акций. Кроме того, следует исключать из перечня компании, в которых на текущий момент происходят критические события, влияющие на стоимость акций (например, слияние или поглощение).

Ключевые мультипликаторы сравнительной оценки акций

Данный подход подразумевает использование четырех ключевых групп мультипликаторов:

  1. «Цена/прибыль» (P/E), «цена/денежный поток» (P/CF). Наиболее часто используются на практике, так как информация для их определения находится в открытом доступе. Финансовой базой первого мультипликатора является любой показатель прибыли, в том числе и среднегодовые данные за нужный период. Анализируя крупные предприятия, лучше применять данные о чистой прибыли, а при расчете мультипликатора для мелких компаний – данные о прибыли без вычета налогов.
    Базой расчета второго мультипликатора могут выступать какие-либо показатели прибыли с учетом амортизационных отчислений. Этот индикатор лучше применять при оценке акций компаний, активы которых преимущественно состоят из недвижимого имущества.
  2. «Цена/дивиденды» (P/D). Для его исчисления используется информация о дивидендах, которые были выплачены акционерам, а также о предположительных будущих выплатах дивидендов. К примеру, оценивая контрольный пакет компании, целесообразно брать во внимание потенциально возможные выплаты дивидендов. Фактические же выплаты более предпочтительны при проведении оценки незначительного количества акций, ведь в такой ситуации инвестор не совершает влияния на менеджмент акционерного общества, а ориентируется исключительно на текущую ситуацию.
  3. «Цена/выручка от реализации», (P/R) «цена/физический объем» (P/VS). Наиболее часто применяется при определении цены на акции компаний, предоставляющих услуги. Первый мультипликатор лучше использовать в случае, если анализ проводится с целью дальнейшего поглощения. Второй индикатор – это разновидность первого, которая сопоставляет натуральные результаты производства, а не стоимостные.
  4. «Цена/балансовая стоимость активов» (P/NA). Чаще всего применяется, когда необходимо оценить холдинговые компании либо же произвести быструю продажу большого пакета акций. Более эффективна деятельность той компании, у которой значение данного индикатора выше.

Практическое использование сравнительного подхода

Рассмотрим упрощенный пример, в котором необходимо рассчитать рыночную стоимость акционерного общества, которое является аналогом иной компании.

Предположим, акции предприятия Б продаются за 120 тыс. долларов. Путем тщательного исследования и анализа информации было определено, что акционерное общество А – это рыночный аналог компании Б. Инвестору необходимо, используя сравнительный подход, вычислить справедливую рыночную стоимость компании А.

Для сравнения выберем мультипликаторы «цена/чистая прибыль» (P/E) и «цена/денежный поток» (P/CF) с весами 0.75 и 0.25 соответственно.

Показатели деятельности компании Компания А Компания Б
Стоимость компании ??? 120
Выручка от реализации продукции (NS), тыс. долл. 125 90
Стоимость производства и реализации продукции (COGS), тыс. долл. 80 50
Отчисления на амортизацию (D), тыс. долл. 25 13
Налоговые отчисления (T), тыс. долл. 8 9
Плата за пользование заемными средствами (I), тыс. долл. 5 6
Результаты расчетов
Чистая прибыль (Е), тыс. долл. 7 12
Свободный денежный поток (CF) 32 25
P/E 10
P/CF 4,8

Определим чистую прибыль (E):

  • полученной компанией А: 125 тыс. долл. – 80 тыс. долл. – 25 тыс. долл. – 8 тыс. долл. – 5 тыс. долл. = 7 тыс. долларов;
  • компания Б составляет 90 тыс. долл. – 50 тыс. долл. – 13 тыс. долл. – 6 тыс. долл. – 9 тыс. долл. = 12 тыс. долларов.

Свободный денежный поток (СF):

  • полученной компанией А: 125 тыс. долл. – 80 тыс. долл. – 8 тыс. долл. – 5 тыс. долл. = 32 тыс. долларов;
  • компания Б составляет 90 тыс. долл. – 50 тыс. долл. –  6 тыс. долл. – 9 тыс. долл. = 12 тыс. долларов.

Мультипликаторы для компании Б:

  • «цена/чистая прибыль» P/E = 10;
  • «цена/денежный поток» P/CF = 4,8.

Так как мы предполагаем, что компании — полные аналоги, то значения мультипликаторов для компании А будут такими же, как и для Б. Исходя из это стоимость компании А:

  • По коэффициенту P/E: P = 10 х 7 = 70 тыс. долл.;
  • По коэффициенту P/CF: P = 32 х 4,8 = 153,6 тыс. долларов.

Таким образом, средневзвешенная стоимость компании А составляет 70 тыс. долл. х 0,75 + 153,6 тыс. долл. х 0,25 = 90,9 тыс. долларов.